今年7月，香港交易所迎来了新企业——同仁堂医养。这家公司是同仁堂集团的第四家上市子公司，背靠着拥有三百多年历史的老品牌。同仁堂医养在中国非公立中医院医疗服务领域名列前茅，2025年预计的总门诊人次和住院人次将使其成为行业最大的中医院集团，市场份额为1.5%。然而，市场的反应却相当冷淡。
公司在上市首日表现不佳，股价以4.76港元/股开盘，尽管一度上涨至4.79港元/股，但随后迅速回落，最终以3.35港元/股收盘，单日跌幅达到惊人的39.09%。之后股价持续走软，直到8月18日，收于2.665港元/股，较其5.5港元/股的发行价缩水一半。这并不是同仁堂医养首次在金融市场遭遇挫折，自2024年6月起公司在港交所的上市进程历经两年，期间不仅遇到三次招股书失效的困扰，还因投资者认购不足而在上市前夕紧急叫停，导致上市时间一度推迟。尽管此后公司再次启动招股，但发行价格从最初的8.3港元/股降至5.5港元/股，使得募资规模缩水超过四成。上市后不久，股价再次腰斩，这也意味着那些中签的投资者几乎立刻被套牢。
作为一家拥有深厚历史背景及行业领导地位的公司，为什么同仁堂医养在资本市场上却频频遇阻？首先，公司的成长主要依赖外部收购，而利润却进一步依赖出售资产，其发售时市盈率超过80倍。成立于2015年的同仁堂医养，专注于中医医疗服务，提供现代中医诊疗，包括药物及非药物治疗。尽管营收规模不小，但其增长几乎停滞，2023年至2025年，营业收入分别为11.53亿元、11.75亿元与11.71亿元，三年增长率不足2%，而2025年的收入还略有下降。公司的收入结构高度集中，85%的收入来自中医医疗服务，其他业务如管理服务和健康产品销售占比极小，尚未形成规模支撑。
从另一个角度看，公司的收入增长主要依赖并购。2023年至2025年，医疗机构收购的贡献收入分别为5.09亿元、5.98亿元和5.98亿元，占总营收的44%-51%。这意味着公司大约一半的收入是通过收购获得的。至于利润方面，从2023年到2025年，同仁堂医养的净利润分别为4263.4万元、4619.7万元与3375万元，2024年虽然增幅达到8.4%，但主要依赖一次性资产处置收益1710万元; 失去此项收入后，2025年净利润遭遇26.9%的大幅下滑。
在经历了长达两年的上市挑战后，2026年初公司终于如愿敲响上市的钟声，首次招股定价在7.3至8.3港元之间，但这种热度未能如预期般火热，认购倍数仅为4.85倍，迫使公司在上市前三天紧急叫停，最终在6月重新启动招股时大幅下调至5.5港元/股，这一价格虽然上市，却仍对应着超过80倍的市盈率。对比其他港股同类企业，如固生堂仅为15倍，而其2025年营业收入和净利润均显著高于同仁堂医养，显示出无论是规模还是盈利能力的巨大差距。
在上市后，同仁堂医养的股价迅速下跌，截至8月18日收盘，股价报2.665港元/股，较发行价下滑51.5%。同仁堂医养在中医医疗服务领域也面对市场高度分散的现实，头部企业市场份额较低，行业整合空间巨大理论上应提升成长潜力。然而，虽然同仁堂医养在非公立中医院中名列第一，市场份额仅为1.5%，其在整体中医医疗服务市场中的占比更是不足0.2%。即使是行业领先的固生堂，其市场份额仅为0.3%。现有市场的竞争表明，上市公司的市占率仍如蜉蝣般微不足道，企业在市场中如何实现持续增长仍待观察。
